科創(chuàng)板市場運行平穩(wěn) 各項機制初顯成效

日前，上交所評價科創(chuàng)板運行情況時稱：總的來看，科創(chuàng)板市場運行平穩(wěn)，投資者參與熱情高，各項機制初顯成效。

從科創(chuàng)板受理企業(yè)情況看，包容性特征體現(xiàn)明顯；從交易情況看，個股漲跌幅進一步收窄，換手率已穩(wěn)定在10%-15%區(qū)間；兩融余額規(guī)模在逐步上升后趨穩(wěn)；從投資者參與情況來看，雖然參與熱情高漲，但大多數秉持了對規(guī)則的敬畏之心，而對出現(xiàn)的幾起異常交易行為，上交所及時采取了自律監(jiān)管措施。本期科創(chuàng)板專刊，我們將從這些角度，對上述問題一一予以解析。

上市標準可自選科創(chuàng)板包容性更強

隨著科創(chuàng)板的開市推進，其規(guī)則制度也越發(fā)清晰，公司根據自身條件，可以選擇最佳的科創(chuàng)板上市標準。目前已有129家、4家、1家、11家、4家企業(yè)分別選擇了科創(chuàng)板一套至五套上市標準，另有3家企業(yè)選擇差異表決權/紅籌企業(yè)適用的第二套“市值+收入”指標，科創(chuàng)板包容性特征體現(xiàn)明顯。

數據顯示，有近85%的企業(yè)選擇了第一套科創(chuàng)板上市標準。東北證券研究總監(jiān)付立春在接受《證券日報》記者采訪時表示，科創(chuàng)板以市值為標準、以技術為核心的上市標準出臺后，與以前A股上市制度最相近的是第一套標準，因此成為大多數企業(yè)的首選。我相信這個比例以后會逐漸降低，五套指標有各自關注的重點方向，適應不同的企業(yè)，企業(yè)和保薦機構在熟悉上市制度后，多元化的上市標準會給企業(yè)更多的選擇。”

與A股市場現(xiàn)行的上市規(guī)則相比，科創(chuàng)板有幾大重要突破，例如允許尚未盈利的公司上市、允許不同投票權架構的公司上市、允許紅籌和VIE架構企業(yè)上市。允許“同股不同權”被視為是給科創(chuàng)企業(yè)量身定制的包容性措施，因為科創(chuàng)企業(yè)在前期發(fā)展過程中，往往需要引入風險投資機構，在此期間，如果沒有同股不同權架構，企業(yè)的管理層話語權將沒有保障。科創(chuàng)板允許同股不同權，一方面保證了投資者的受益權，另一方面保證了創(chuàng)業(yè)者充分的控制權。

紅籌企業(yè)的上市標準要求更高，要擁有自主研發(fā)能力、國際領先技術，在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位的尚未在境外上市紅籌企業(yè)，預計市值不低于人民幣100億元，或者預計市值不低于人民幣50億元且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣5億元。付立春認為，紅籌企業(yè)的科創(chuàng)板上市標準較高，目的是對沖其特殊結構設計而產生的風險，同時希望更多獨角獸企業(yè)登陸科創(chuàng)板。

采用第五套科創(chuàng)板上市標準的企業(yè)，主業(yè)均為醫(yī)藥和醫(yī)療器械的研發(fā)制造，從經營和財報數據來看，這幾家企業(yè)都表現(xiàn)出研發(fā)支出較大、無收入或收入較少、尚未實現(xiàn)盈利等特征，鮮明地體現(xiàn)出當前創(chuàng)新藥行業(yè)門檻高、研發(fā)投入大、不確定性高、回報周期長的特點。忽略收入門檻，更注重企業(yè)的科技創(chuàng)新能力，科創(chuàng)板充分考慮到了生物醫(yī)藥企業(yè)投入大、周期長，但后續(xù)成長力強的行業(yè)特征，給了這些企業(yè)更多的機會和發(fā)展空間。

雖然科創(chuàng)板的包容性高，存在放寬的環(huán)節(jié)，但事中事后的監(jiān)管網絡沒有放松，嚴監(jiān)管依舊在線，數輪問詢秉持從嚴審核，注重信息披露和公司質量，無論是事中的齊備性檢查還是事后的審核，都做了嚴格的規(guī)定。目前已有6家企業(yè)終止科創(chuàng)板審核，這些企業(yè)中有的主營收入來自廣告，有的缺乏核心技術，體現(xiàn)出科創(chuàng)板防止“病從口入”，努力提高上市公司質量，切實貫徹“以信息披露為中心”的審核理念。

對違規(guī)行為監(jiān)控奏效科創(chuàng)板交易者“踩線”行為不多

根據上交所通報，科創(chuàng)板開市至今，共發(fā)現(xiàn)8起異常交易行為。對于這些行為，上交所及時采取了監(jiān)管措施。對此，接受《證券日報》記者采訪的業(yè)內人士普遍認為，保障科創(chuàng)板平穩(wěn)運行離不開市場參與各方的共同努力，拉抬打壓股價、虛假申報等異常交易行為，破壞市場的穩(wěn)定運行，對此予以嚴厲打擊是題中之意。

在首批科創(chuàng)板公司上市后，上交所加強了對違法違規(guī)行為的監(jiān)控，保障市場交易有序進行。整體來看，雖然投資者參與熱情高漲，但大多數投資者秉持了對規(guī)則的敬畏之心，“踩線”行為不多。

聯(lián)儲證券首席投資顧問鄭虹在接受《證券日報》記者采訪時表示，科創(chuàng)板開市以來，受到多方高度關注，市場保持高度熱情，信息披露秩序總體良好，持續(xù)監(jiān)管及時到位，這主要是基于以下幾點原因：

第一，科創(chuàng)板正式啟動前，上交所發(fā)布了相關細則，對交易機制、異常波動等違規(guī)行為做出了詳細的認定標準，對上市初期監(jiān)管的有法可依、有據可查作了充分準備。

第二，持續(xù)監(jiān)管過程中有多項制度創(chuàng)新，在開市初期對信息披露起到了及時、有效的作用，保障了科創(chuàng)板開市的良好秩序。

第三，設置了投資者門檻，對于絕大多數可以參與科創(chuàng)板交易的投資者來說，交易經驗和閱歷相對豐富，且大多數投資者秉持了對市場規(guī)則的敬畏之心，“踩線”行為不多。

盡管如此，在此期間，還是出現(xiàn)了8起異常交易行為，包括5起拉抬打壓股價類行為、3起虛假申報類異常交易行為。上交所對9名個人投資者采取了書面警示的自律監(jiān)管措施，其中8名投資者為超大戶。

原知名投行人士王驥躍表示，放手市場的同時，需要監(jiān)管跟上。監(jiān)管不僅要及時處罰違規(guī)行為，也要及時公告違規(guī)行為，給市場更明確的信號。

此前，上交所發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng)板股票異常交易實時監(jiān)控細則（試行）》。此舉意在維護科創(chuàng)板股票交易秩序，保護投資者合法權益，防范交易風險。將使上交所對于科創(chuàng)板某些異常交易行為的監(jiān)控與采取監(jiān)管措施變得有法可依。同時，將對那些想要鋌而走險者，起到一定的震懾作用。

以業(yè)務規(guī)則的形式公開股票異常交易監(jiān)控標準，在境內和境外成熟市場的交易監(jiān)管實踐中尚屬首次。這是上交所在設立科創(chuàng)板并試點注冊制這一資本市場重大制度改革中，進一步落實證監(jiān)會關于優(yōu)化交易監(jiān)管相關要求的一項具體舉措。

根據《細則》，異常交易行為類型包括虛假申報，以引誘或者誤導其他投資者的交易決策；拉抬打壓，導致股票交易價格明顯上漲（下跌）；維持股票交易價格或者交易量；自買自賣或者互為對手方交易，影響股票交易價格或者交易量；嚴重異常波動股票申報速率異常；違反法律法規(guī)或者上交所業(yè)務規(guī)則的其他異常交易行為。

上交所市場監(jiān)管一部副總經理張虹介紹，從交易模式看，這幾類交易行為特征明顯，異常模式完整，都有可能對市場價格調節(jié)機制的正常運行造成負面影響，甚至誤導其他投資者的交易決策。

從量化標準來看，這幾類異常交易行為均需具備一定的資金或持股優(yōu)勢。例如，盤中拉抬打壓股價行為，要在3分鐘內成交達到30萬股或300萬元，而且成交數量占同期市場成交總量的比例達到30%。

而對于投資者在科創(chuàng)板股票交易中實施異常交易行為的，上交所可以實施口頭警示、書面警示、將賬戶列為重點監(jiān)控賬戶、要求投資者提交合規(guī)交易承諾書、暫停投資者賬戶交易、限制投資者賬戶交易、認定為不合格投資者等監(jiān)管措施或紀律處分。

值得關注的是，如果存在“在一定時間內反復、連續(xù)實施異常交易行為”、“對嚴重異常波動股票實施異常交易行為”、“實施異常交易行為的同時存在反向交易”等6種行為中的其中一項的，上交所將從重實施監(jiān)管措施或者紀律處分。

京衡（寧波）律師事務所合伙人龔道淵律師在接受《證券日報》記者采訪時表示，違規(guī)操作者在開盤集合競價期間，不以成交為目的，以明顯高于前收盤價的價格大筆委托買入，影響開盤價，隨后反向賣出獲利。很顯然，違規(guī)操作者只想“忽悠”進來更多不明真相的散戶資金，為自己“抬轎子”，供自己獲利。這種行為，很明顯地傷害到了普通投資者的切身利益。

另外，違規(guī)操作者通過多次申報，扭曲了股票正常的價格走勢，對普通投資者的操作會造成很惡劣的影響。投資者可能在不知情的情況下，被該股票的走勢吸引，形成大量的跟盤。而當幕后違規(guī)者賣空離場后，沒有實績支撐的個股將迅速回歸本來的價格區(qū)間，造成跟風投資者的損失。

“對于這些行為，如果不嚴格控制，會明顯擾亂市場的交易秩序。”龔道淵表示，因此，壓實異常交易行為的監(jiān)管具有重大意義，是對正常市場秩序的有效維護，是市場活躍繁榮的有力保障，是對投資者合法權益的有效保護。

他同時提醒，投資者尤其是中小投資者，應主動避免異常交易行為。同時，要擦亮眼睛，保持理智、合理判斷，在遇到疑似異常交易的市場波動時，勿盲目跟風。

科創(chuàng)板換手率下降后續(xù)整體波動將趨于穩(wěn)定

本周，科創(chuàng)板運行將進入第六周。從科創(chuàng)板股票的運行情況來看，呈現(xiàn)出不少特點。

數據顯示，科創(chuàng)板開市首月，公司股價平均上漲171%，不過，近段時間以來，市場投資情緒相對趨于理性。從成交額來看，科創(chuàng)板開市首日成交485億元，后續(xù)快速走低。而首月成交額（含盤后固定及大宗）合計5850億元，日均254億元，占滬市比重為13.8%。

從換手率來看，開市首日平均換手率達77.8%，隨后明顯回落，目前已經穩(wěn)定在10%-15%區(qū)間。

對于第五周科創(chuàng)板整體運行態(tài)勢，東北證券研究總監(jiān)付立春對《證券日報》記者表示，科創(chuàng)板股票經過了首日以及首周的高漲情況，后續(xù)的整體波動會逐漸趨于穩(wěn)定，并且個股價格波動會相對收窄。

申萬研究所首席市場專家桂浩明在接受《證券日報》記者采訪時表示，科創(chuàng)板上市五周時間，前兩周走高，接下來的兩周開始高位盤整，并且交易重心有所下行。上周基本屬于較大下跌的態(tài)勢中。

原因何在？桂浩明認為：首先，目前科創(chuàng)板有很多公司已經公布了中報，有些公司的業(yè)績與市場預期有差異。另外，有些公司的高增長還體現(xiàn)地不夠充分，會對高估值有所影響。

其次，目前科創(chuàng)板的成交量開始下降，換手率穩(wěn)定在10%-15%區(qū)間。資金的退潮給科創(chuàng)板維持高股價帶來一定的難度。在這種情況下，一些估值明顯偏高的股票率先下跌，使整個市場產生了向下的遷移。另外，由于流動性不夠充分，有些股票一旦下跌很難止住。所以，從總體來看，科創(chuàng)板在上周壓力較大。

再次，近期公布的《關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見》提出，提高金融服務實體經濟能力，研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購重組制度，創(chuàng)造條件推動注冊制改革。這種情況下，注冊制試點的一些特殊政策，就不僅僅是科創(chuàng)板獨有的了，而是會進一步衍生到創(chuàng)業(yè)板。

“因為科創(chuàng)板的開啟是有稀缺性的，但隨著創(chuàng)業(yè)板的試點，會給市場帶來一些影響。”桂浩明表示。

基巖資本副總裁范波亦認為，資本市場或再迎來重大改革，而這一次將是創(chuàng)業(yè)板。科創(chuàng)板推行注冊制是既定的目標，只要試點順利，將會向其他板塊推進。“其向市場傳達的信息就是證券市場改革不會停止，試點成功之后會繼續(xù)推進。”

僧多粥少融券交易有待上量

穩(wěn)健發(fā)展，逐步擴容，科創(chuàng)板走出了一個令投資者滿意的開場。與此同時，科創(chuàng)板背后的兩融業(yè)務也在同步進行著。根據上交所信息顯示，科創(chuàng)板首月兩融業(yè)務運行態(tài)勢良好，兩融余額規(guī)模在逐步上升后趨穩(wěn)。

《證券日報》記者根據東方財富Choice統(tǒng)計數據發(fā)現(xiàn)，28只科創(chuàng)板股票在一個月以來均有融資融券業(yè)務發(fā)生。其中，中國通號在一個月時間內，單日最高融資余額和融券余額分別達到5.49億元和7.55億元。

東北證券在研報中指出，科創(chuàng)板企業(yè)與其他板塊的一個不同之處在于，公司上市之后即為兩融標的，可以更為方便的進行融資融券。

新時代證券首席經濟學家、董事總經理潘向東對《證券日報》表示：“設立科創(chuàng)板的目的，是為創(chuàng)新企業(yè)提供融資平臺，支持新經濟不斷成長、經濟結構不斷調整。科創(chuàng)板從一開始就有融資融券機制，有助于利用市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，使股票形成合理的價格，也可以增強市場流動性，激發(fā)市場活力。”

根據《證券日報》記者統(tǒng)計，截至8月23日，科創(chuàng)板兩融余額為60.62億元，其中，融資余額為32.83億元，占兩融余額的比例為54.18%；融券余量金額為27.79億元，占兩融余額的比例為45.84%。融資與融券的比重占兩融總額的比重相近。

截至8月23日，中國通號、虹軟科技、晶晨股份、瀾起科技、柏楚電子的融券余額分別為6.38億元、1.4億元、1.34億元、1.22億元和1.2億元，共計占科創(chuàng)板當日融券余額的41.52%。

“科創(chuàng)股個股融資融券比較活躍，也說明市場比較認可這個板塊。”基巖資本副總裁范波表示。

北京市豐臺區(qū)某證券營業(yè)部工作人員告訴《證券日報》記者，“現(xiàn)在市場上的券源特別少。許多券商本著謹慎的原則，并未對個人投資者開放融券業(yè)務，真正在科創(chuàng)板做融券業(yè)務的大都是一些私募”。

自上市以來，科創(chuàng)板公司就受到了市場的追捧，漲幅也超過了市場的預期，高估值以及融券業(yè)務都大大刺激了機構投資者，對融券的需求一度非常旺盛。有報道稱，科創(chuàng)板融券利率持續(xù)飆漲，部分股票年化融券利率甚至超過50%。

“當前市場上的私募只是拿融券作為自己的交易策略，之所以融券利率會那么高，本質上還是券實在太少了。”前述營業(yè)部工作人員告訴記者。

8月9日，《融資融券交易實施細則》正式出臺，該《細則》對融資融券交易機制作出較大幅度優(yōu)化。

在談及科創(chuàng)板兩融業(yè)務如何繼續(xù)優(yōu)化時，潘向東對《證券日報》記者表示，第一，要采取措施提高融資融券交易量，降低市場波動的風險，尤其是防范個股的異常波動。第二，完善證券公司認可的其他證券等資產作為補充擔保物，提高融資擔保的靈活性，調整擔保品范圍和比例，降低兩融業(yè)務帶來的平倉風險，確保股市穩(wěn)健運行。

新數網絡與科創(chuàng)板說“再見”終止審核不會是最后一家

根據上交所官網披露的信息，8月23日，上海新數網絡股份有限公司因發(fā)行人撤回發(fā)行上市申請材料或者保薦人撤銷保薦，根據相關規(guī)定，上交所終止其發(fā)行上市審核。

由此，科創(chuàng)板申請企業(yè)中，已經出現(xiàn)了6家終止審核的公司。

新數網絡曾于2015年掛牌新三板。公司的科創(chuàng)板上市申請受理日期為6月25日。也就是說，從公司決定申請在科創(chuàng)板上市，到最終撤回上市發(fā)行申請，還不到兩個月時間。

筆者注意到，新數網絡的問詢與回復內容，到目前為止都沒有在上交所官網上披露。今年7月23日，公司進入首輪問詢。

在筆者看來，科創(chuàng)板終止審核企業(yè)數量增加，這是意料之中的事情。同時，在審核過程中，發(fā)行人和保薦機構申請撤回發(fā)行上市申請后，上交所終止審核，也是正常的審核機制和結果。

這是因為依法終止發(fā)行人科創(chuàng)板發(fā)行上市審核，是切實貫徹“以信息披露為中心”的審核理念，更好地履行審核職責、努力提高上市公司質量的具體體現(xiàn)。

我們看到，上交所在受理企業(yè)的發(fā)行上市申請后，針對招股說明書存在的突出問題，通過一輪或多輪問詢，督促發(fā)行人說清楚、講明白，努力問出一個真公司。尤其是首輪問詢問題，覆蓋招股說明書的全部內容，包括財務、法律、行業(yè)等不同層面，同時關注信息披露充分、一致、可理解等不同要求。

同時，在問詢范圍全覆蓋的基礎上，重點聚焦于發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、上市條件，是否充分披露對投資者進行投資決策相關的重要信息，是否對符合科創(chuàng)板定位作出合理評估和判斷。

另外，對財務數據是否勾稽合理、財務信息與非財務信息能否相互印證、發(fā)行人與同行業(yè)可比公司之間差異是否正常等保持合理懷疑。

在嚴格問詢，并且要對審核問詢、發(fā)行人及其保薦機構的回復全程公開透明地向社會公眾呈現(xiàn)的情況下，企業(yè)想要通過各種手段上市，難度可想而知。也正因為如此，多家企業(yè)撤回發(fā)行上市申請材料，與科創(chuàng)板說“再見”，也就不足為奇了。這是公開化問詢式審核在把好科創(chuàng)板“入口關”中的作用得到了應有體現(xiàn)。

科創(chuàng)板設立的主要目的，是增強資本市場對實體經濟的包容性，更好服務具有核心技術、有良好發(fā)展前景和口碑的企業(yè)。不僅僅是新設一個板塊，更重要的是堅持市場化法治化原則，發(fā)行、上市、交易、信息披露、退市等各個環(huán)節(jié)進行制度創(chuàng)新，建立健全以信披為中心的股票發(fā)行上市制度，形成可復制可推廣的經驗。

我們看到，越來越多的企業(yè)在科創(chuàng)板掛牌上市的同時，終止審核的企業(yè)也在不斷增加。這是好事，因為對企業(yè)而言，是否符合科創(chuàng)板上市要求、是否存在“帶病申報”、粉飾業(yè)績等情況，企業(yè)自己最明白。

與科創(chuàng)板說“再見”，新數網絡不會是最后一家。

責任編輯：徐孟睿