新三板市場冰火兩重天：整體估值待修復 優質標的受青睞

隨著科創板開市，新三板市場一些優質標的吸引了各方關注，包括部分計劃沖刺科創板的掛牌公司近期股價出現明顯上漲，且成交放量。不過，受市場流動性不足等多重因素影響，今年以來新三板市場整體估值持續下行，不少頭部企業價值被明顯低估。對于部分掛牌企業計劃轉道科創板謀求出路，業內人士認為，價值被低估且具備科創板上市潛力的掛牌公司值得關注；對于監管層而言，如何服務好優質企業，增強其留在新三板意愿十分重要。這需要新一輪深層次改革加速落地。

優質標的股價上漲

隨著科創板的開市，一些此前被市場各方看好的優質標的，包括正在申報科創板上市的新三板公司，近期股價出現上漲，且成交隨之放量。

以中建信息為例，7月23日，公司股價上漲9.71%，收盤價報17.62元/股，創25個月以來新高。中建信息主要從事華為及其他ICT產品增值分銷、進口網絡產品銷售業務、醫療產品銷售業務。2018年，公司實現營業收入130.4億元，凈利潤2.16億元。但是，公司股價自2017年3月以來連續兩年下行，直到2019年6月才出現上漲態勢。此前，公司單個交易日成交量多在數萬元至二三十萬元不等，而近期公司多個交易日成交金額超過百萬元。

君實生物的情況類似。作為新三板生物醫藥行業的代表公司，君實生物股價自2019年2月底以來便開始上漲。2019年4月底，公司審議通過了科創板上市議案，隨即宣布進入IPO輔導階段。截至7月23日收盤，公司股價報32.47元/股，較前一交易日上漲2.49%，較2月底累計上漲超過60%。

在業內人士看來，隨著西部超導等4家前新三板公司成功登陸科創板，具備足夠科創潛質的掛牌公司受到市場青睞。“不少標的公司價格上漲估值修復。”云洲資本合伙人習青青說。

實際上，新三板科創板概念股行情并非首次出現。2019年一季度，不少符合科創板定位要求或宣布計劃在科創板上市的掛牌公司股價大幅上漲，并引發新三板做市指數反彈，從700點左右一度收復800點關口。2018年11月，科創板首次提出設立，當時還在掛牌交易階段的西部超導便開啟上漲走勢。摘牌前，公司股價從最低5.54元/股上漲至11.91元/股，漲幅接近115%。

在北京南山京石投資有限公司創始人周運南看來，西部超導、嘉元科技等新三板公司成功登陸科創板，會讓更多新三板優質企業尋求登陸科創板。對投資者而言，目光放在尋找新三板優質股票，更多尚處在觀望階段的資金可能加速布局新三板頭部企業。

“離場”企業增多

部分新三板頭部公司股價近期受追捧，側面折射出當前新三板估值偏低的現實。隨著交易量萎縮，近年來新三板市場整體持續下行，不少優質公司的價值被嚴重低估。

全國股轉公司數據顯示，2019年6月末，市場平均市盈率僅為19.73倍，而今年年初市場平均市盈率尚有20.68倍；2018年7月末，市場平均市盈率為21.93倍。從60日市盈率看，2019年6月末，新三板市場60日市盈率為17.82倍；相比之下，2018年7月末尚有20.15倍。

熟悉新三板二級市場交易的投資人指出，前述市盈率在計算時剔除了凈利潤為負的股票，60日市盈率是選取最近60個交易日盤中有成交的股票為樣本計算的平均市盈率。但新三板公司與A股公司存在很大差異，大量公司長期無任何交易，一些公司受市場行情影響股價持續下行，甚至跌破面值。加之新三板公司掛牌數量大且分化嚴重，新三板市場整體估值其實低于其合理估值，部分個股市盈率甚至只有5倍。

不僅是二級市場，新三板一級市場同樣降溫明顯。隨著交易持續低迷，新三板一級市場投后估值較往年明顯下降。廣證恒生統計數據顯示，2019年上半年，按照中位數(剔除負值和大于100的值)計算的一級市場投后估值為14.29倍，低于2017年、2018年對應時間段的17.67倍、17.11倍；按照算術平均法(剔除負值和大于100的值)計算的一級市場投后估值為21.77倍，同樣低于2017年、2018年對應的24倍和23.8倍水準。

市場估值下降，致使新三板市場對企業的吸引力減弱，一定程度上加劇了掛牌公司的離場心理。今年以來，新三板市場規模連續跌破10000家、9900家和9800家關口。截至2019年7月23日，掛牌公司僅剩9728家，較年初凈減少957家；今年以來，已有1225家公司主動或被動摘牌，創歷史新高。從企業摘牌因素看，很大一方面是由于企業希望通過IPO在資本市場其他板塊獲得更高估值以及更合理的市場價格。今年以來，申報IPO上市的掛牌公司明顯增多，其中不少企業計劃奔赴科創板。

在周運南看來，新三板市場整體流動性下滑，核心原因還是市場面臨的流動性困境。流動性溢價喪失給市場帶來了一系列不良反應。“沒有充分的交易就無法產生有效的定價，也就談不上正常退出。這使得場外資金望而卻步不敢入場。流動性不足導致新三板市場信心下降，使得新三板優質企業不斷離失，新三板市場生態受到影響。”

推進深化改革

對于市場估值下行以及背后的流動性難題，市場人士指出，推動新三板深化改革、增強掛牌企業信心迫在眉睫。從投資角度看，當下新三板處在價值洼地階段，布局優質企業正當其時。

周運南指出，解決流動性問題最直接、最快捷方法就是盡早落地“精選層”及其一攬子配套政策。“以精選層為抓手，全面引入更具競爭性的發行制度和更高效的交易機制，優化投資者適當性管理，增加投資者數量，豐富投資者類型，這將重拾新三板市場各方的信心。交易功能、定價功能和融資功能將重新煥發，市場流動性逐步復蘇，市場的定價估值功能也就水到渠成。”

對于如何投資布局，他表示，并非所有被低估企業都具備投資價值。初具規模、業績已上一定臺階且穩定增長的成長型公司，以及股本小、市值低但具備爆發式成長潛力的成長型公司當下值得投資。“選好高成長性的企業，等待政策東風到來。”

北京新鼎榮盛資本董事長兼總經理張馳指出，隨著新三板交易量不斷萎縮，以及不少新三板優質企業轉戰A股或科創板，新三板市場已經被砸出了一塊價值洼地。優質新三板企業普遍低估，不少企業市值甚至已經低于凈資產。“新三板到了可以考慮布局的時刻，投資者應該靜下心來深入挖掘新三板龍頭企業的價值，從低估值和企業未來成長中獲益。”

展望2019年下半年，廣證恒生新三板研究總監趙巧敏認為，科創板的推出及制度突破，為新三板企業提供了新的機會。“建議沿估值、企業成長性及科創板上市標準三個維度遴選投資機會，優先關注符合科創板上市標準的新三板創新層企業，以及信息技術、醫療保健行業中符合科創板條件的企業。”

對于監管層而言，留住這些優質企業對市場未來發展建設至關重要。多位市場人士認為，新三板新一輪深化改革有望加速。此前證監會主席易會滿公開表示，下一步股權融資方面有五個工作，其中便包括深化新三板改革，優化融資、交易、投資者適當性等制度安排，進一步提升市場活力和吸引力。